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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：渚
4月1日，深圳宜美智科技股份有限公司（下称“宜美智”或“公司”）首次向联交所主板提交上市申请，中金公司及招商证券国际担任联席保荐人。
在此之前，宜美智曾尝试在A股上市，历时5年完成21期超长辅导。但截至最后一期辅导，宜美智对验收单等收入确认单据的日常管理仍存在瑕疵，部分验收单据不符合要求。此外，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵，包括尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案、尚未获出租方提供相关的产权证、实际用途与物业产权证所列的指定用途不符。
主营业务方面，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入，信息披露的准确性、真实性待考。例如，2023年红板科技曾向宜美智采购机器设备7844.25万元。而宜美智2023年来自最大客户的收入仅为2620.3万元，远低于红板科技同期向宜美智的采购额。
历经21期超长辅导收入确认仍存瑕疵
宜美智主要产品
宜美智成立于2008年，致力于半导体、PCB及IC基板领域的光学技术及机器视觉的智能研发。公司不仅能为客户量身打造高质量的非标设备，更能提供从方案设计到整机、整线规划的系统服务，并与智慧工厂联动，通过AI远程数据处理，实现全自动检测模式。
2020年10月，宜美智与招商证券签署《辅导协议》，正式启动IPO辅导工作。2026年1月，公司撤回辅导备案，5年累计完成了21期辅导。时隔3个月，公司向港股主板发起冲击，招商证券仍为联席保荐人之一，并新增中金公司为联席保荐人。
成立18年以来，宜美智一直未引入外部投资者。截至IPO前，联合创始人吴林佺、林咏华合计持有公司84.85%股份，为公司控股股东及实际控制人。此外，执行董事兼技术总监陈胜鹏持股9.84%，员工持股平台华腾新、为盛源及和洋德合计持股5.32%。
也就是说，宜美智的股权全在自己人手中，无外部财务投资人、无机构股东。在此情形下，公司重大经营决策、投融资、关联交易、分红政策、高管任免完全由创始团队掌控，中小股东（上市后）缺乏制衡能力，容易出现利益输送、过度分红、盲目扩张、管理层一言堂等治理乱象。
其次，无机构估值背书，IPO定价、二级市场认可度容易偏弱，上市后流动性、估值稳定性承压。前期未经过外部资本尽调洗礼，历史沿革、关联交易、内控规范、同业竞争等潜在瑕疵未被提前暴露，IPO审核及后续合规隐患较大。
第21期辅导报告（2026年1月发布）
验收单是收入确认的关键凭证，在最后一期辅导报告中，招商证券就曾指出宜美智在验收单日常管理上存在瑕疵：部分验收单不符合要求，需要“获取进一步支撑性证据”。
在长达21期的辅导后，宜美智最核心的问题仍停留在“补验收单、完善单据管理”层面。前期辅导整改是否只是 “表面应付”，未触及业务流程、财务核算的根本，才导致最后一期仍在补单？招商证券能否推动公司完成根本性规范，是否存在“辅导走过场”的嫌疑？
更有意思的是，在辅导的最后一期，宜美智仍未确定上市地、上市板块，仅表示 “后续根据市场环境灵活调整”，这是一个非常危险的信号。正常情况下，辅导进入后期，公司应已明确目标板块，并按对应板块的上市标准完成整改和指标测算。而宜美智到最后一期仍在摇摆，至少说明公司对自身定位不清晰，“哪块容易上就冲哪块”，存在明显的投机倾向。
此外，宜美智多处租赁物业存在合规瑕疵。截至2025年底，公司在中国内地租赁了九处物业，主要用于生产设施、仓库和办公场所，其中五处尚未向当地房屋管理主管部门办理租赁协议备案；一处总建筑面积约1100平方米的租赁物业，尚未获出租方提供相关的产权证；一处总建筑面积约1463平方米的租赁物业，实际用途与物业产权证所列的指定用途不符。
截至本次IPO，宜美智是否已完成整改，尚有待监管核查。
销售数据与客户采购数据出入较大
财务数据显示，2023至2025年，宜美智的经营业绩呈高速增长态势，收入分别为3.40亿元、4.76亿元、7.64亿元，净利润分别为6990.5万元、1.14亿元、2.02亿元，净利率分别为20.57%、23.94%、26.50%。
伴随着收入规模增长，宜美智的客户集中度也同步提升。2023至2025年，前五大客户收入占比分别为29.8%、44.9%、45.7%，呈现逐年上升趋势。其中，客户A自2024年起成为最大客户，近两年收入占比分别为22%、17.2%。
值得注意的是，宜美智披露的销售数据与客户披露的采购数据存在较大出入，信息披露的准确性、真实性待考。
红板科技对第一轮审核问询函的回复
根据红板科技对第一轮审核问询函的回复，2023年、2024年及2025年上半年，红板科技向宜美智的采购额分别为7844.25万元、8982.3万元、6762.83万元。
宜美智招股书
但耐人寻味的是，根据宜美智招股书，其2023年来自最大客户D的收入仅为2620.3万元，远低于红板科技同期向宜美智的采购额。且客户D在联交所上市，而红板科技在上交所上市，两者的主体信息并不吻合。
在宜美智披露的前五大客户名单中，与红板科技信息匹配度最高的是客户A。2024年，宜美智来自客户A的销售收入为1.05亿元，与红板科技披露的采购额相差1478.9万元。
结合前文提到的宜美智在验收单管理中存在的瑕疵，公司的收入确认时点是否准确？是否存在跨期确认收入的情形？
红板科技对第一轮审核问询函的回复
此外，红板科技向宜美智采购的光学自动检测设备单价为127.27万元/台，远低于向牧德采购的同款产品（192.40万元/台）。据红板科技所述，价格差异主要系牧德是一家中国台湾品牌PCB设备商，其产品定位于高端市场，设备稳定性更高，采购价格更高。
这是否表明，宜美智的产品定位于中低端市场，设备稳定性较差，只能依赖低价竞争？
2025年，宜美智的净利率仍在提升，但毛利率却出现下滑。2025年，公司综合毛利率为43.5%，同比下滑2.7个百分点。其中，PCB光学检测解决方案、电性能检测解决方案的毛利率分别为44.1%、42.6%，同比分别下滑2.6pct、1pct。
反观同行的牧德，2025年的毛利率高达61.27%，较上年提升3.68个百分点，比宜美智高出17.77个百分点。此外，思泰克的毛利率为49.98%，同比仅微降0.09个百分点，下滑幅度远小于宜美智，且毛利率较宜美智高出6.48个百分点。
更为关键的是，宜美智研发费用率远低于同行，产品的技术护城河存疑。
2023至2025年，宜美智的研发费用分别为4387.7万元、4589.4万元、5314.9万元，增速远低于同期收入，研发费用率分别为12.91%、9.64%、6.96%，呈逐年下滑趋势。同期，牧德的研发费用率分别为13.61%、16.57%、12.14%，天准科技的研发费用率分别为13.99%、15.57%、15.46%，均保持在两位数以上。
截至2025年底，宜美智共有研发人员170人，占员工总数的20.41%，而思泰克、天准科技的研发人员占比分别达28.69%、32.41%。
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责任编辑：公司观察
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